Le marché immobilier multifamilial de San Francisco affiche l'une des plus fortes croissances de loyers parmi les principaux marchés américains, mais les chiffres à l'échelle de la métropole masquent des nuances intéressantes au niveau des sous-marchés. En comparant les actifs à périmètre constant entre le troisième trimestre 2025 et le deuxième trimestre 2026, San Francisco et la ville voisine d'Oakland ont enregistré une croissance annuelle des loyers de marché de 8,6 % et 6,0 % respectivement, selon les données de référence d'Altus. Cette forte croissance est principalement concentrée dans un nombre limité de sous-marchés où se conjuguent l'embauche dans le secteur technologique, la proximité d'entreprises en pleine expansion spécialisées dans l'IA et une offre de logements neufs limitée. Pour les investisseurs et les évaluateurs, cela représente une opportunité d'exploiter une connaissance fine du marché pour des évaluations plus précises.

Une reprise instable

La région de la baie de San Francisco sort d'une période post-pandémique particulièrement instable. Le télétravail et l'exode rural ont affaibli la demande de bureaux et de logements collectifs, et les données de référence d'Altus montrent une forte baisse des loyers en 2020 et 2021. Les loyers se sont redressés en 2022 et ont continué de croître en 2023, avant de ralentir à nouveau en 2024. L'emploi, la localisation des sous-marchés et l'offre de nouveaux logements contribuent à expliquer le caractère inégal de cette reprise.

Figure 1 : Croissance des loyers des immeubles multifamiliaux comparables dans la région de la baie (variation annuelle des loyers, pondérée par la NRA, propriétés comparables d'une année sur l'autre | 2016 à 2026*)

Source : Altus Portfolio Analyzer, zone statistique métropolitaine de San Francisco-Oakland-Hayward, propriétés résidentielles actives comparables.

L'emploi dans le secteur technologique devient positif

L'emploi dans le secteur technologique a atteint son apogée en 2023, malgré les vastes plans de réduction des coûts lancés par les grandes entreprises du secteur, baptisés « Année de l'efficacité », et les licenciements massifs qui ont suivi. Les données annuelles du recensement trimestriel de l'emploi et des salaires (QCEW) du Bureau américain des statistiques du travail (BLS), présentées dans le graphique ci-dessous, illustrent clairement cette contraction en 2024, avec une baisse de l'emploi de 8,8 %, suivie d'une nouvelle diminution de 1,2 % en 2025. Le récent rebond coïncide avec une croissance plus soutenue des loyers et une amélioration des fondamentaux du marché du logement collectif dans l'ensemble de la région métropolitaine de Bombay (CBSA).

Figure 2 : Emploi dans le secteur technologique de la région de la baie de San Francisco, 2019 à 2026 (nombre moyen annuel d'employés dans six secteurs technologiques clés, avec variation d'une année sur l'autre)

Les données trimestrielles du BLS permettent de mieux comprendre ce retournement de situation. L'emploi dans le secteur technologique a diminué jusqu'au deuxième trimestre 2025, puis a augmenté pendant trois trimestres consécutifs.

Figure 3 : Emploi dans le secteur technologique de la région de la baie de San Francisco par trimestre (T1 2025 au T1 2026, six industries technologiques clés)

Les valeurs rebondissent à mesure que les fondamentaux s'améliorent.

La reprise de l'emploi dans le secteur technologique soutient la croissance des loyers des immeubles résidentiels dans la région métropolitaine de San Francisco, mais cette croissance n'est pas uniforme. La figure 4 illustre le lien global entre emploi et loyer, mais derrière cette tendance métropolitaine se cache une différenciation cruciale : les embauches dans le domaine de l'IA sont géographiquement concentrées dans des pôles d'emploi et des sous-marchés spécifiques. Ainsi, si la reprise globale de l'emploi dans le secteur technologique confirme la reprise générale des loyers, l'intensité et la pérennité de cette croissance varieront considérablement d'un sous-marché à l'autre, en fonction de la proximité des zones de forte concentration d'emplois liés à l'IA. La reprise de la valeur immobilière dans le quartier South of Market, par exemple, repose sur une dynamique d'emploi différente de celle des sous-marchés d'East Bay. Une seule situation globale en matière d'emploi ne peut expliquer une reprise uniforme de la valeur immobilière sur l'ensemble des marchés. Il est essentiel de comprendre quels sous-marchés sont directement liés à la création d'emplois dans le secteur de l'IA, par opposition à ceux qui dépendent d'effets indirects sur l'emploi, afin de distinguer une croissance des loyers reflétant une demande durable d'une croissance potentiellement plus cyclique.

Figure 4 : Emploi dans le secteur technologique, valeur des immeubles multifamiliaux et loyer (région métropolitaine de San Francisco, 2005 à 2026)

Sources : BLS QCEW (emploi dans le secteur technologique) ; Altus Portfolio Analyzer (valeur, loyer) ; rendement annuel moyen des obligations du Trésor à 10 ans.

Une reprise concentrée du sous-marché

La reprise varie selon les sous-marchés. Dans une comparaison non pondérée des 17 sous-marchés de Moody's, les trois zones les plus dynamiques représentent 72,3 % de l'accélération des loyers mesurée. Afin de respecter les obligations de transparence et de faciliter la lecture de la comparaison, nous avons regroupé ces 17 sous-marchés en sept catégories, comme indiqué ci-dessous. Le constat est sans appel : la reprise est portée par une poignée de zones seulement.

Figure 5 : Loyer, croissance et taux de vacance des sous-marchés de la région métropolitaine de San Francisco (loyer effectif par unité, croissance annuelle et taux de vacance par sous-marché)

Source : Moody’s Analytics CRE, loyer effectif, T2 2026 par rapport au T2 2025.

Les données Altus relatives aux biens immobiliers comparables convergent : les sous-marchés ayant enregistré une croissance plus forte des loyers effectifs ont généralement affiché des gains de valeur plus importants. Cette corrélation n’est pas systématique, car les charges, les taux de capitalisation, la qualité des actifs et les anticipations des investisseurs influent également sur la valeur. Néanmoins, cette tendance justifie l’utilisation d’hypothèses opérationnelles spécifiques à chaque sous-marché avant d’ajuster les taux de valorisation, lorsque cela est pertinent et possible.

Figure 6 : Performance du sous-marché multifamilial de la région métropolitaine de San Francisco (Croissance des loyers et variation de la valeur des immeubles comparables par sous-marché | Du T2 2025 au T2 2026 en glissement annuel)

Sources : Moody’s Analytics CRE (loyers) ; Altus Portfolio Analyzer, actifs comparables (valeur).

Les données sur les loyers et les valeurs immobilières n'expliquent pas la surperformance de certains sous-marchés. L'emploi lié à l'IA est un facteur probable. Les sous-marchés les plus performants se situent à proximité d'entreprises du secteur de l'IA en forte croissance et ont également connu un net ralentissement des constructions neuves.

La composition de l'équipe d'embauche est importante

Les données sur l'emploi fournissent plus de détails sur le calendrier et la structure de la reprise.

Les données annuelles sur l'emploi et les valeurs d'évaluation ne doivent pas être considérées comme présentant le même décalage, car elles utilisent des méthodes de mesure et de déclaration différentes. Les données trimestrielles montrent que l'emploi dans le secteur technologique a atteint son point le plus bas récent au deuxième trimestre 2025, avant d'augmenter pendant trois trimestres consécutifs. Au premier trimestre 2026, l'emploi était supérieur de 4,3 % au niveau de l'année précédente.

La reprise est limitée et ne se traduit pas par une vague généralisée de réembauches dans le secteur technologique. Du premier trimestre 2025 au premier trimestre 2026, la croissance s'est concentrée sur les éditeurs de logiciels (+12,7 %) et les fournisseurs d'infrastructures informatiques (+7,3 %), tandis que la conception de systèmes informatiques a reculé (-13,6 %). Cette situation diffère de la forte expansion technologique des années 2010 et correspond davantage aux besoins en logiciels et en infrastructures du cycle actuel de l'IA.

Figure 7 : Évolution de l'emploi dans le secteur technologique de la région métropolitaine de San Francisco par industrie (T1 2026 par rapport au T1 2025)

Source : BLS QCEW, somme des CBSA de cinq comtés, quatre codes NAICS les plus importants liés à la technologie, T1 2026 par rapport au T1 2025.

Les pôles d'emploi en IA et le chevauchement géographique

Les sièges sociaux d'Anthropic, situés au 500 Howard Street (code postal 94105), et d'OpenAI, au 1455 Third Street (code postal 94158), se trouvent tous deux à proximité d'actifs d'Altus dans le quartier South of Market. Cette situation place les loyers et les plus fortes valorisations à proximité de deux pôles majeurs d'emploi dans le domaine de l'IA. En février 2026, le président d'Anthropic a déclaré que l'entreprise comptait plus de 1 300 employés dans la région de la baie de San Francisco, ayant loué l'intégralité du 300 Howard Street, une tour de bureaux située près de son siège social. Cette proximité témoigne d'une forte demande liée à l'IA, et d'autres facteurs, tels qu'une offre limitée de nouveaux espaces, y ont probablement contribué.

La demande se heurte à une offre réduite.

La reprise de l'emploi se fait également sentir dans les sous-marchés où la construction de logements neufs a fortement ralenti. Le taux de construction annuel de South of Market (SoMa) est passé d'une moyenne de 6,66 % entre 2016 et 2021 à 1,15 % entre 2022 et 2025, un niveau inférieur à sa moyenne à long terme. Le secteur de Civic Center/Downtown a également enregistré des livraisons limitées. Le tableau ci-dessous présente la même comparaison pour l'ensemble des sept sous-marchés consolidés et la zone métropolitaine de recensement (CBSA).

Figure 8 : Taux annuel moyen de construction par sous-marché (achèvements en pourcentage des stocks de l'année précédente, par période)

Source : Moody’s Analytics CRE, achèvements annuels par rapport à l’inventaire de l’année précédente.

North Alameda offre une comparaison pertinente. La construction y a également été soutenue entre 2016 et 2021, mais le rythme récent des constructions demeure supérieur à sa moyenne à long terme. La croissance des loyers et de la valeur a été plus faible là où l'offre a continué d'augmenter.

La différence d’échelle reste un élément de contexte utile : l’absorption nette récente de SoMa est faible par rapport à la croissance des effectifs déclarée chez les employeurs du secteur de l’IA situés à proximité.

Implications pour l'évaluation

En résumé, la demande à elle seule n'explique pas cette surperformance. Les embauches dans le secteur de l'IA près de SoMa ont coïncidé avec un net ralentissement des constructions de logements par rapport au cycle précédent. Les données sur le lieu de résidence des employés n'étant pas disponibles, cette analyse établit un lien entre l'emploi, l'offre, les loyers et la valeur des logements au niveau du sous-marché et non au niveau des ménages. À ce niveau, la croissance concentrée de l'emploi, la diminution du taux de vacance et la faible offre de logements neufs expliquent de manière plausible la récente hausse des loyers et de la valeur des logements.

La reprise n'est pas uniforme dans toute la ville. Elle est menée par les quartiers de South of Market, Civic Center/Downtown et Haight Ashbury/Western Addition. Cela a des conséquences concrètes. Les gestionnaires de portefeuille doivent tester la robustesse des hypothèses de croissance des loyers et de taux de capitalisation par sous-marché et ne pas se fier à une seule hypothèse à l'échelle de la zone métropolitaine de San Francisco (CBSA). Les évaluateurs ne doivent pas considérer les données de vente et de location de SoMa comme interchangeables avec celles du reste de la CBSA et doivent ajuster les comparables en fonction des différences de croissance des loyers et d'offre au niveau des sous-marchés. Le marché immobilier multifamilial de San Francisco ne se comporte pas comme un marché unique aujourd'hui. Un petit groupe de sous-marchés, confronté à une offre limitée, se redresse plus rapidement, tandis que la majeure partie de la CBSA au sens large est en croissance, bien qu'à un rythme beaucoup plus lent.

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